Trái phiếu và tham vọng lãi suất chuẩn
Hải Lý
 |
| Việc giao dịch trái phiếu theo hệ thống mới được kỳ vọng sẽ tăng tính thanh khoản. Ảnh: Lê Toàn. |
(TBKTSG) - Ngày 24-9-2009 Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) sẽ đưa vào vận hành hệ thống giao dịch trái phiếu mới. Sẽ có bảng giao dịch điện tử trái phiếu riêng, giống như bảng giao dịch cổ phiếu ở Sở Giao dịch chứng khoán TPHCM (HOSE), ở HNX, ở sàn UpCom. Đây là một bước tiến quan trọng trong quá trình phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam.
Những hạn chế đòi hỏi giải tỏa
Ít ai biết rằng những năm đầu mới thành lập thị trường chứng khoán, giao dịch trái phiếu cũng được áp dụng biên độ như cổ phiếu. Có thời điểm biên độ giao dịch trái phiếu chỉ là ±1,5%, nhưng cũng có lúc lên tới ±7%.
Có lẽ biên độ và phương thức giao dịch đơn điệu (thỏa thuận) đã góp phần làm thị trường trái phiếu khi đó khá trầm lắng. Chỉ khi biên độ được bãi bỏ hoàn toàn và các công ty chứng khoán triển khai nghiệp vụ repo (hợp đồng bán lại) trái phiếu, thì khối lượng và giá trị giao dịch trái phiếu mới tăng mạnh. Năm 2008 giá trị giao dịch trái phiếu bình quân của HNX đã lên gần 16.000 tỉ đồng/tháng. Từ đầu năm đến nay, tuy giá trị giao dịch bình quân giảm so với năm ngoái, nhưng vẫn được duy trì ở mức tương đối cao so với thời kỳ 2000-2006.
Song điều mà thị trường chờ đợi và kỳ vọng nhiều nhất ở trái phiếu là một đường cong lãi suất chuẩn, thì trái phiếu vẫn chưa làm được. Lãi suất trái phiếu chính phủ vẫn chịu sự can thiệp của chủ thể phát hành (Bộ Tài chính) thông qua lãi suất trần, mà chưa được quyết định bởi cung - cầu. Hoạt động repo trái phiếu xuất hiện đã năm năm, nhưng đến giờ vẫn chưa có một văn bản pháp lý nào điều chỉnh, hướng dẫn nghiệp vụ này.
Bên cạnh đó, quy định các đối tượng tham gia giao dịch trái phiếu đều phải qua các công ty chứng khoán môi giới đã hạn chế phần nào sức hấp dẫn của trái phiếu. Mua bán trái phiếu chủ yếu là các tổ chức như công ty bảo hiểm, quỹ đầu tư, ngân hàng... Họ tận dụng quy mô giao dịch lớn để kiếm lời. Mức chênh lệch khi buôn bán trái phiếu không cao như cổ phiếu, nên muốn có lời, khối lượng giao dịch phải lớn. Phí môi giới đã cắt bớt lợi nhuận của các tổ chức đầu tư trái phiếu. Phải chăng vì thế mà đầu cơ trái phiếu vẫn chưa xảy ra? Mà một khi thiếu đầu cơ, thị trường trái phiếu khó mà sôi động. Đã đến lúc xem xét cho phép các tổ chức đầu tư được mua bán trái phiếu trực tiếp mà không cần thông qua môi giới.
Vì sao trái phiếu chưa tạo được một lãi suất chuẩn cho thị trường? Trả lời câu hỏi này, trước hết, như nhận xét của ông Trần Văn Dũng, Tổng giám đốc HNX, phải có sự phối hợp hài hòa giữa chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ. Không thể lãi suất cơ bản do Ngân hàng Nhà nước đi một đường, trần lãi suất đấu thầu trái phiếu chính phủ đi một nẻo. Trần lãi suất của trái phiếu biến động theo mỗi lần phát hành và không ít thời điểm nó không dựa vào tình hình, biến động của nền kinh tế, không phản ánh xác thực cung - cầu thị trường.
Ngoài cơ chế phát hành bất cập, như hình thức bảo lãnh phát hành triệt tiêu hình thức đấu thầu, kế hoạch phát hành trái phiếu chưa hợp lý, một số đợt phát hành chồng chéo, dẫn đến hiệu quả không cao, hoặc không phát hành được. Một sự quan sát đều đặn cho thấy những bất cập của việc phát hành, những hạn chế trong giao dịch đã khiến trái phiếu cho đến nay vẫn vắng bóng các nhà tạo lập thị trường. Trái phiếu không có được sự “nâng đỡ” khi giao dịch trầm lắng và can thiệp bán ra khi thị trường “nóng” như cổ phiếu. Những đối tượng như ngân hàng, công ty bảo hiểm mua trái phiếu thường giữ lâu dài đến khi đáo hạn. Họ mua không nhằm mục đích mua đi bán lại, mà chỉ đơn thuần là để giải quyết tình trạng ứ đọng vốn, hoặc khi các kênh đầu tư khác không có dấu hiệu tích cực.
Cải thiện thanh khoản và sức hút
Hệ thống giao dịch trái phiếu mới của HNX, về thực chất, là sự đổi mới công nghệ nhằm tăng tính hấp dẫn cho loại hàng hóa chủ lực của thị trường chứng khoán. Hệ thống mới gồm hệ thống giao dịch và hệ thống thông tin. Giao dịch sẽ dựa trên lợi suất thực của trái phiếu, giá niêm yết của trái phiếu là giá sạch (tức giá chưa bao gồm lãi coupon tích gộp). Hệ thống có các chức năng cơ bản định giá trái phiếu như lịch giao dịch, lịch trả lãi và trên cơ sở đó tính giá trái phiếu theo ngày thanh toán, kể cả giá có và không có lãi coupon.
Hệ thống mới cũng cho phép tách bạch hai loại giao dịch là mua đứt bán đoạn và repo với chu kỳ thanh toán đều là T+1. Từ trước đến nay mọi thống kê về giao dịch trái phiếu của sàn Hà Nội không thể tách bạch đâu là giao dịch thật và đâu là repo.
Chính vì thế, có những ngày giá trị và khối lượng giao dịch trái phiếu tăng vọt, nhưng lãi suất lại không có nhiều biến động và các tổ chức không thể đánh giá chính xác chuyển động của thị trường và do đó không thể đoán định dòng tiền trên thị trường tài chính đang chảy hay dừng ở đâu. Ông Dũng nhấn mạnh hệ thống mới đưa ra hai phương thức giao dịch, một là chào lệnh chờ đối tác và hai là báo cáo giao dịch (đã có đối tác, đã thỏa thuận giao dịch, chỉ cần báo cáo vào hệ thống để thực hiện thanh toán bù trừ). Với giao dịch repo, hệ thống hỗ trợ nhà đầu tư xác lập giao dịch cả hai chiều: bán và chuyển nhượng lại sở hữu trái phiếu.
Khó có thể nói rằng hệ thống giao dịch mới sẽ xử lý toàn bộ những bất cập và hạn chế của trái phiếu hiện nay. Nó chỉ giải quyết khâu kỹ thuật giao dịch, nhưng sẽ vẫn còn đó những vấn đề về kế hoạch, hình thức phát hành, cơ chế lãi suất. Nhưng dù sao hệ thống mới có thể tăng thanh khoản của trái phiếu và một khi giao dịch dễ dàng, thuận tiện, sức hút của trái phiếu sẽ được cải thiện phần nào.
