Chuyên gia kinh tế Đỗ Thiên Anh Tuấn: Tiền chưa rẻ!

(KTSG) - Trao đổi với Tạp chí Kinh tế Sài Gòn, ông Đỗ Thiên Anh Tuấn, giảng viên trường Chính sách công và Quản lý Fulbright, nhận định lãi suất cao hay thấp phải được xác định bằng lãi suất thực tế và tỷ suất lợi nhuận bình quân theo từng ngành kinh tế. Ông cũng đưa ra một vài gợi ý để các doanh nghiệp Việt Nam có thể tiếp cận với dòng “tiền rẻ” ổn định trong dài hạn.

• Kỷ nguyên tiền rẻ đã kết thúc
• Dòng tiền tái cơ cấu mạnh trên các thị trường vốn

Nghịch lý trước mắt

KTSG: Thưa ông, từ cuối năm 2023 mặt bằng lãi suất huy động duy trì ở mức thấp trong khi lượng tiền gửi vẫn tăng cao. Hiện tượng ngân hàng “thừa tiền” xuất hiện nhưng đồng thời ngân hàng vẫn là ngành kinh doanh có lợi nhuận kỷ lục trong nền kinh tế. Thực tế này có nên coi là nghịch lý và nó đang phản ánh điều gì trên thị trường tài chính, tín dụng của Việt Nam?

- Ông Đỗ Thiên Anh Tuấn: Tỷ suất lợi nhuận của ngành ngân hàng cao hơn mức trung bình của nền kinh tế không phải là một câu chuyện mới. Trong giai đoạn đại dịch Covid-19 trước đây và hiện nay khi kinh tế khó khăn thì vẫn vậy. Đơn giản bởi dù nền kinh tế có trì trệ, doanh nghiệp có ngưng hoạt động đi chăng nữa thì doanh nghiệp vẫn phải trả lãi nợ ngân hàng.

Chính phủ và Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã có một số chính sách hỗ trợ doanh nghiệp như khoanh nợ, giãn nợ, nhưng rõ ràng đó không phải là miễn lãi hay xóa nợ. Mà nếu Chính phủ có muốn miễn lãi hay xóa nợ cho doanh nghiệp thì vẫn phải tìm cách bù đắp lợi nhuận cho ngân hàng bởi ngân hàng kinh doanh tiền tệ, chịu trách nhiệm trước cổ đông về mục tiêu lợi nhuận. Đối với các ngân hàng thương mại quốc doanh, với cổ đông Nhà nước thì Chính phủ có thể lồng ghép chính sách hỗ trợ trong đó nhưng cũng sẽ gây nhiều tranh cãi.

Đối với ngân hàng Việt Nam thì lợi nhuận chủ yếu đến từ cấp tín dụng, ở đó chênh lệch lãi suất huy động và cho vay định hình mức lãi của ngân hàng. Hiện nay biên lợi nhuận trung bình của hệ thống ngân hàng cao, phản ánh rõ nét lãi suất huy động giảm sâu và nhanh trong khi lãi suất cho vay giảm nhẹ và chậm.

Thời gian qua, lượng tiền gửi chảy vào ngân hàng rất nhiều dù lãi suất huy động thấp. Lý do là người dân thiếu công cụ đầu tư thay thế nên đó là một lựa chọn khả dĩ trong ngắn hạn. Các doanh nghiệp có dòng tiền nhàn rỗi cũng chưa có nhu cầu tái đầu tư do triển vọng kinh tế chưa tích cực. Cung tiết kiệm trong ngắn hạn dồi dào khiến cho lãi suất huy động của nhiều ngân hàng giảm mạnh, trừ các ngân hàng yếu kém vẫn duy trì lãi suất huy động ở mức tương đối cao để giữ vị thế thanh khoản, đồng thời có động cơ cho vay với lãi suất cao để bù đắp rủi ro.

Trong khi đó, như đã nói, nhiều doanh nghiệp có dòng tiền thì hoặc là chưa đầu tư hoặc là thoái nợ, còn những doanh nghiệp muốn đi vay để sống sót thì hoặc là phải chịu lãi suất cao hoặc là không thể vay được vốn.

Rõ ràng đây là nghịch lý đối với thị trường tài chính Việt Nam đã được nói đến từ lâu và nhiều lần, cho thấy nhiều bất cập cả ở hệ thống ngân hàng lẫn thị trường vốn.

Tôi nghĩ có hai trục trặc chính ở đây: Thứ nhất là hệ thống tài chính Việt Nam đến nay vẫn tiếp tục phụ thuộc quá lớn vào hệ thống ngân hàng, vai trò thị trường vốn vẫn còn mờ nhạt. Thứ hai, vẫn còn cấu trúc ngân hàng có tính chất cạnh tranh độc quyền hoặc độc quyền nhóm, trong đó tồn tại một số ngân hàng yếu thực tế đang góp phần chi phối cuộc chơi.

KTSG: Vậy thì nền kinh tế Việt Nam chưa đến thời kỳ “tiền rẻ” như nhiều nhận định lạc quan gần đây phải không? Theo ông, đâu là những lý do khiến cho doanh nghiệp khó tìm được “tiền rẻ” trong bối cảnh hiện nay?

- Trước hết để đánh giá “tiền rẻ” hay không thì phải phân tích ba khía cạnh.

Đầu tiên là xem xét trên lãi suất thực chứ không phải lãi suất danh nghĩa. Nếu doanh nghiệp đi vay với lãi suất danh nghĩa 10%/năm nhưng lạm phát trong năm đó lên tới 8% thì lãi suất thực của doanh nghiệp chỉ là 2%. Ngược lại, nếu lãi suất danh nghĩa là 5%/năm nhưng lạm phát chỉ 1% thì lãi suất thực là 4%. Chi phí vốn đối với doanh nghiệp trong giả định đầu thấp hơn một nửa so với giả định sau.

Hiện nay lạm phát năm 2024 theo dự kiến của Quốc hội và Chính phủ là khoảng 4-4,5%, như vậy nếu một doanh nghiệp đi vay với lãi suất 10% thì lãi suất thực mà doanh nghiệp đó phải trả xấp xỉ 5,5%. Rõ ràng mức lãi suất thực này là khá cao so với nhiều nước trong khu vực và thế giới. Nền kinh tế Việt Nam sẽ khó duy trì sức cạnh tranh quốc tế khi doanh nghiệp trong nước phải trả mức lãi suất thực cao như vậy.

Thứ hai, rẻ hay đắt là theo đánh giá của người đi vay, ở đây là theo từng doanh nghiệp, theo ngành và theo bối cảnh của nền kinh tế. Mỗi doanh nghiệp, mỗi ngành, mỗi nền kinh tế sẽ có tình trạng kinh doanh khác nhau được phản ánh qua chỉ tiêu được gọi là tỷ suất lợi nhuận hay sinh lời của vốn đầu tư.

Rất khó để tính suất sinh lợi bình quân của vốn trong nền kinh tế và mỗi ngành, mỗi dự án thường có một tỷ suất sinh lợi khác nhau. Do đó doanh nghiệp đi vay sẽ phải so sánh chi phí vốn với suất sinh lợi của vốn để quyết định liệu dự án có hiệu quả hay không.

Thời gian qua chúng ta thường nói doanh nghiệp không có nhu cầu đi vay chứ không phải ngân hàng không muốn cho vay. Điều này đúng bởi không có ngân hàng nào huy động vốn rồi không muốn cho vay cả. Trường hợp có ngân hàng nào đó không muốn cho vay thì hoặc là do khách hàng không phù hợp khẩu vị rủi ro của ngân hàng hoặc bản thân ngân hàng ưu tiên vốn cho doanh nghiệp quan hệ dạng cộng sinh như trường hợp của SCB.

Việc doanh nghiệp không đi vay cho thấy suất sinh lợi kỳ vọng của vốn đầu tư giảm trong khi chi phí đi vay lại không giảm tương xứng. Năm 2023 được đánh giá là năm kinh tế khó khăn nhất kể từ sau Covid-19, khi có hơn 172.000 doanh nghiệp phải rút khỏi thị trường. Theo quy luật cung - cầu thì đến một lúc nào đó lãi suất cho vay sẽ phải giảm, tuy nhiên tùy theo đặc điểm của thị trường vốn hay mức độ kết dính (sticky) của thị trường tài chính mà lãi suất cho vay giảm nhanh hay chậm và giảm đến mức độ nào.

Thời gian qua chúng ta thấy lãi suất huy động giảm sâu, suất sinh lợi của vốn đầu tư cũng giảm sâu nhưng lãi suất cho vay dù có giảm song vẫn neo tương đối cao, cho thấy thị trường tài chính Việt Nam chưa hiệu quả, lãi suất cho vay khá cứng nhắc.

Vấn đề thứ ba là vấn đề rủi ro. Thông thường ngân hàng sẽ cho vay với lãi suất cao để bù đắp rủi ro. Những doanh nghiệp rủi ro cao thường phải đi vay với lãi suất cao. Đó là điều tất yếu.

Tuy nhiên ở đây lại có hai vấn đề. Thứ nhất, có những rủi ro đặc thù của bản thân doanh nghiệp hoặc của ngành nhưng cũng có những rủi ro mang tính hệ thống do môi trường kinh doanh, môi trường chính sách hay rủi ro vĩ mô tiềm ẩn. Trong trường hợp rủi ro hệ thống, vai trò của Chính phủ là phải giảm rủi ro này để giúp giảm rủi ro cho doanh nghiệp, từ đó là cho các khoản vay của ngân hàng. Chừng nào môi trường kinh doanh và chính sách vẫn được đánh giá là rủi ro cao thì doanh nghiệp đi vay khó mà tìm được “tiền rẻ”.

Thứ hai, do tình trạng bất cân xứng thông tin nên việc ngân hàng định lãi suất cao để bù rủi ro đã vô tình khiến cho ngân hàng chọn người rủi ro cao để cho vay thay vì người ít rủi ro. Chỉ có những hoạt động có tính chất đầu cơ mới có được mức lãi kỳ vọng đủ cao để trả được lãi suất cao. Những doanh nghiệp kinh doanh chân chính rất khó tiếp cận vốn. Dù bản thân ngân hàng cũng đã tìm cách sàng lọc rủi ro khách hàng, song vai trò của Chính phủ trong việc làm giảm tình trạng bất cân xứng thông tin cũng rất quan trọng, đó là những chuẩn mực và yêu cầu về minh bạch và trách nhiệm công bố thông tin.

KTSG: Vậy trong bối cảnh này, theo ông thì làm thế nào để “tiền rẻ” hơn đối với các doanh nghiệp?

- Để có “tiền rẻ” ngay tức khắc thì có một cách là NHNN sẽ tái cấp vốn với lãi suất “rẻ” cho các ngân hàng thương mại để họ cho vay lại với lãi suất thấp theo cam kết của điều khoản tái cấp vốn.

Tuy nhiên chính sách này có hai thách thức ngắn hạn. Một là bản thân nhiều ngân hàng đang thừa tiền, không có nhu cầu vay tái cấp vốn của NHNN để cho vay lại. Hơn nữa, việc cho vay lại theo địa chỉ có thể đặt ngân hàng vào rủi ro thu nợ và báo cáo giải trình nên khó khuyến khích ngân hàng tham gia cho vay. Thực tế thời gian qua có một số gói hỗ trợ lãi suất của Chính phủ đã không triển khai được vì lý do này.

Thứ hai là bản thân NHNN cũng thận trọng khi bơm tiền vì áp lực lạm phát. Có thể nói chưa bao giờ NHNN bị đặt vào một tình thế điều hành chính sách tiền tệ đa mục tiêu với nhiều thức thách như hiện nay.

Tuy nhiên, NHNN có thể theo đuổi mục tiêu giảm lãi suất bằng cách thúc đẩy một thị trường tiền tệ lành mạnh, cạnh tranh và hiệu quả hơn. Ở đây tôi muốn nói đến các rào cản làm tăng chi phí giao dịch cần được loại bỏ. Một thị trường tiền tệ hiệu quả khi người đi vay có quyền và công cụ tái cấu trúc nợ vay bằng cơ chế thị trường. Khi mặt bằng lãi suất giảm, các doanh nghiệp đương nhiên có nhu cầu muốn tái cấu trúc lại nợ vay theo hướng rẻ hơn, song vì một số lý do mà điều này không thực hiện được.

Đầu tiên là việc các ngân hàng thiết lập các điều khoản điều chỉnh lãi suất theo hướng có lợi cho mình và hạn chế quyền của doanh nghiệp trong các hợp đồng tín dụng. Đó là khi lãi suất huy động tăng thì lãi suất cho vay sẽ lập tức được điều chỉnh tăng, trong khi lãi suất huy động giảm thì có nhiều lý do để ngân hàng chậm điều chỉnh lãi suất cho vay. Dù là hợp đồng thỏa thuận nhưng do tính chất cạnh tranh kém của hệ thống ngân hàng nên ở đây NHNN cần tăng cường giám sát và kịp thời điều tiết các hợp đồng này chứ không nên thả nổi cho cái gọi là thị trường tự điều tiết.

Hai là khi doanh nghiệp muốn đáo hạn sớm một khoản vay để vay khoản mới có lãi suất thấp hơn thì lại chịu rào cản là phí trả nợ trước hạn. Hiện nay mức phí này dao động từ 2-3%, thậm chí có ngân hàng lên đến 5%, là rất cao. Cái lý của phí trả nợ trước hạn là để giúp ngân hàng giảm rủi ro tái đầu tư, nhưng rủi ro đó đang bị thổi phồng và bị lạm dụng. Trong bối cảnh lãi suất giảm, để giữ chân khách hàng thì ngân hàng có hai lựa chọn, đó là giảm lãi suất hoặc tăng phí trả nợ trước hạn.

Phương án 1 - giảm lãi suất - là mục tiêu của NHNN nhưng do phương án 2 không bị giới hạn nên ngân hàng sẽ chọn phương án 2. Do đó, NHNN cần giám sát và điều tiết mức phí này để không bị lạm dụng. Khi ngân hàng chỉ có thể chọn phương án 1 để giữ chân khách hàng trong bối cảnh cạnh tranh thì khi đó lãi suất mới không bị xơ cứng, sẽ linh hoạt hơn theo tín hiệu thị trường, doanh nghiệp sẽ tăng cơ hội tìm đến các nguồn “tiền rẻ” thay thế.

Căn nguyên sâu xa và cách hóa giải

KTSG: Ông nhận định như thế nào về mục tiêu tăng trưởng tín dụng năm 2024 được đề ra là 15%? Điều quan trọng nhất trong câu chuyện này là gì, thưa ông?

- Tại kỳ họp cuối năm 2023, Quốc hội đã đề ra mục tiêu tăng trưởng GDP năm 2024 là 6-6,5%, lạm phát là 4-4,5%. Như vậy, tăng trưởng GDP danh nghĩa khoảng 10-11%, cho nên, tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán M2 (tổng giá trị tiền tệ lưu thông trong nền kinh tế) có khả năng rơi vào khoảng 11% nếu duy trì vòng quay tiền không đổi.

Hơn một thập niên qua vòng quay tiền ở Việt Nam liên tục suy giảm cho thấy tính hiệu quả của hệ thống tiền tệ đang ngày càng giảm. Điều này cũng cho thấy sức hấp thụ hay năng suất biên của vốn cũng đang có xu hướng giảm về mặt dài hạn. Tăng trưởng cung tiền có liên quan đến tăng trưởng tín dụng và thay đổi dự trữ ngoại hối chính thức. Năm 2023, tổng phương tiện thanh toán tăng khoảng 10% trong khi tín dụng tăng 13,5%. Năm 2024, sau khi tính thêm nhu cầu cân đối tiền tệ cho mục tiêu điều hành tỷ giá thì về mặt kỹ thuật khả năng đạt mục tiêu tăng trưởng tín dụng 15% là trong tầm tay của NHNN.

KTSG: Thưa ông, tại thời điểm này, liệu chúng ta có nên đặt ra vấn đề doanh nghiệp được tiếp cận “tiền rẻ” một cách ổn định và dài hạn hay chưa? Nếu vậy, nút thắt cơ bản cần được tháo gỡ là gì?

- Vấn đề quan trọng không phải là tăng trưởng tín dụng bao nhiêu mà là chất lượng tăng trưởng tín dụng thế nào. Nếu tăng trưởng tín dụng 15% mà chủ yếu đi vào các kênh phi sản xuất như đầu cơ bất động sản, vàng và lướt sóng chứng khoán thì không đóng góp gì cho tăng trưởng kinh tế và tạo việc làm cả, thậm chí còn làm tăng rủi ro bất ổn vĩ mô, gia tăng áp lực lạm phát và đẩy chi phí kinh tế sang cho nền kinh tế thực.

Hiện các hoạt động kinh tế có tính chất đầu cơ đang hút một lượng vốn không nhỏ của nền kinh tế. Tình trạng ngân hàng cho vay theo nhóm quan hệ dạng sở hữu chéo có thể không chỉ xảy ra ở SCB. NHNN cần tính toán lượng vốn tín dụng chảy vào khu vực có tính chất đầu cơ như vậy và Chính phủ cần có những công cụ điều tiết, kiểm soát các hoạt động đầu cơ này, chẳng hạn như hạn chế tín dụng và đánh thuế lên các giao dịch có tính chất đầu cơ.

Khi một lượng vốn chảy vào các hoạt động đầu cơ thì phần vốn phân bổ cho những doanh nghiệp sản xuất thực bị ít lại và do đó phải cạnh tranh nhau với mức lãi suất cao hơn. Không những vậy, những nhà đầu cơ thường có khả năng chấp nhận mức lãi suất đi vay cao hơn do suất sinh lợi kỳ vọng của hoạt động đầu cơ cao vì có phí bù rủi ro. Trong khi những doanh nghiệp sản xuất thực thường có mức sinh lợi ổn định theo ngành và theo dự án đầu tư của họ vốn có rủi ro trung bình thấp hơn, do đó không thể cạnh tranh trả mức lãi suất cao để đi vay được.

Tuy nhiên, do hiệu ứng cánh kéo và cạnh tranh mà những doanh nghiệp sản xuất vẫn phải trả mức lãi suất cao tương đương với những nhà đầu cơ. Những doanh nghiệp này nếu chấp nhận đi vay với lãi suất cao thì hoặc là đang hấp hối buộc phải vay hoặc đi vay rồi cũng sẽ đi đầu cơ mà thôi. Còn những doanh nghiệp kinh doanh bình thường thì ít có khả năng sẽ đi vay với lãi suất cao như thế khi mà suất sinh lợi của vốn đang giảm trong bối cảnh kinh tế khó khăn.

Nói tóm lại, chừng nào vẫn còn những nhà đầu cơ chấp nhận đi vay với lãi suất cao thì những doanh nghiệp kinh doanh bình thường sẽ còn khó tiếp cận vốn và mặt bằng lãi suất đi vay khó giảm. Thời “tiền rẻ” chỉ là giấc mơ xa xỉ nếu không kiểm soát tốt các hoạt động có tính chất đầu cơ trong nền kinh tế và xử lý triệt để các ngân hàng yếu kém.