(KTSG) - Việt Nam khát vốn cho “Đổi mới 2.0” nhưng muốn bứt phá, thị trường trái phiếu phải vượt qua “cái bóng” của ngân hàng.
- Doanh nghiệp kỳ vọng sửa đổi Luật Đất đai mở rộng cửa cho nhà ở vừa túi tiền
- Vốn ngoại trở lại, doanh nghiệp Việt nâng chuẩn đón đòn bẩy tỉ đô
Trong thập niên tới, Việt Nam sẽ phải tìm cách huy động một lượng vốn khổng lồ nếu muốn duy trì tốc độ tăng trưởng cao và hiện thực hóa tham vọng “Đổi mới 2.0”, theo lời ông Bùi Hoàng Hải, Phó chủ tịch Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, tại “Diễn đàn Thị trường vốn nợ Việt Nam 2025: Nguồn vốn cho khu vực tư nhân trong kỷ nguyên tăng trưởng mới” được tổ chức tại TPHCM ngày 22-8-2025.
Theo ước tính của FiinRatings, riêng việc đầu tư hạ tầng, năng lượng và logistics giai đoạn 2025-2030 đã cần tới 40-50 tỉ đô la Mỹ mỗi năm, chưa kể bất động sản thêm 15-20 tỉ đô la Mỹ. Đây là quy mô vượt xa khả năng cung ứng của hệ thống ngân hàng thương mại - vốn đã “gồng gánh” phần lớn vốn trong nền kinh tế. Mô hình phát triển dựa quá nhiều vào tín dụng ngân hàng không chỉ tạo ra rủi ro chu kỳ mà còn khiến chi phí vốn của khu vực tư nhân cao hơn đáng kể so với các nước trong khu vực.
“Bình oxy” ngân hàng và khoảng trống thị trường vốn nợ
Trong nhiều thập niên, tín dụng ngân hàng là kênh huy động vốn chủ yếu của kinh tế Việt Nam. Đến cuối năm 2024, dư nợ tín dụng chạm mức 134% GDP, cao hơn nhiều so với các nền kinh tế mới nổi. Doanh nghiệp muốn mở rộng sản xuất đều vay ngân hàng, hộ gia đình mua nhà cũng dựa vào ngân hàng. Nền kinh tế vì thế giống như bệnh nhân gắn với một bình oxy duy nhất. Mỗi khi ngân hàng siết tín dụng, “nhịp thở” tăng trưởng lập tức ngắn lại.
So với đó, thị trường vốn nợ còn nhỏ bé. Tổng quy mô thị trường trái phiếu Việt Nam cuối năm 2024 đạt khoảng 3,6 triệu tỉ đồng, trong đó trái phiếu chính phủ chiếm 2,4 triệu tỉ đồng và trái phiếu doanh nghiệp hơn 1,2 triệu tỉ đồng, theo chia sẻ của ông Bùi Hoàng Hải. Con số này chỉ tương đương khoảng 25-30% GDP, trong khi tại Mỹ hay Nhật Bản, riêng trái phiếu doanh nghiệp đã xấp xỉ 100% GDP.
Trong thị trường vốn nợ, trái phiếu chính phủ là điểm sáng hiếm hoi. Ông Đỗ Ngọc Quỳnh, Chủ tịch Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam, cho biết Việt Nam hiện huy động được vốn kỳ hạn năm năm với lãi suất chỉ khoảng 3%/năm, thấp hơn cả mức hơn 5%/năm của Mỹ. Điều này giúp Nhà nước tài trợ đầu tư công với chi phí thấp, một thành quả đáng kể trong bối cảnh nợ công vẫn trong tầm kiểm soát. Song, chính mức lãi suất thấp lại làm giảm sức hút đối với nhà đầu tư ngoại, theo ông Bùi Hoàng Hải.
“Không chỉ thị trường cổ phiếu, Việt Nam cần được nâng hạng cả thị trường trái phiếu để thu hút vốn ngoại”, ông Dominic Scriven, Chủ tịch Dragon Capital, bày tỏ quan điểm.
Ở chiều kích khác, “người anh em” - trái phiếu doanh nghiệp - vẫn èo uột và thiếu niềm tin. Hai năm 2020-2021 từng chứng kiến một cơn sốt chưa từng có. Khi lãi suất ngân hàng xuống thấp, các tập đoàn, đặc biệt là bất động sản, ồ ạt phát hành trái phiếu với lãi suất lên tới 12-13% mỗi năm. Nhưng sự bùng nổ này thiếu nền tảng. Phần lớn trái phiếu được phát hành riêng lẻ, không có xếp hạng tín nhiệm, thông tin công bố sơ sài. Khi thị trường bất động sản chững lại và nhà quản lý siết chặt, hàng loạt vụ lùm xùm - từ Tân Hoàng Minh đến Vạn Thịnh Phát - đã đánh gục niềm tin của nhà đầu tư.
Ông Bùi Hoàng Hải bổ sung: trong hơn 1,2 triệu tỉ đồng trái phiếu doanh nghiệp đang lưu hành, phần lớn phát hành trước khi có Nghị định 65, dưới dạng “riêng lẻ nhưng bán cho công chúng” - thực chất là misselling (bán nhầm). Nhiều người mua trái phiếu chỉ coi đó như gửi tiết kiệm, không hề hiểu về sự rủi ro và phù hợp. Thêm vào đó, cấu trúc phát hành cũng méo mó khi hầu hết tập trung vào ngân hàng, dịch vụ tài chính và bất động sản.
Bài toán chi phí vốn tư nhân
Nếu trái phiếu chính phủ thành công nhờ chi phí vốn thấp, thì khu vực tư nhân lại gánh mức chi phí cao nhất khu vực. Ông Lê Hồng Khang, Giám đốc FiinRatings, cho biết khoảng cách giữa chi phí vốn của chính phủ và khu vực tư nhân ở Việt Nam dao động từ 4-6%, mức chênh lệch cao nhất trong các nước so sánh. Thống kê cũng cho thấy chi phí lãi vay trên EBITDA (lợi nhuận trước lãi vay, thuế và khấu hao) của doanh nghiệp phi tài chính sau dịch Covid-19 đã vọt lên 24-27%, có lúc chạm 30%, so với chỉ 14-17%/năm trước dịch. Trước đây, doanh nghiệp làm ra 10 đồng lợi nhuận thì chỉ mất chưa đến 2 đồng để trả lãi vay, nay con số này gần 3 đồng. “Điều này sẽ triệt tiêu lợi thế cạnh tranh của doanh nghiệp trong nước”, ông Khang nói.
Ông Nguyễn Quang Thuân, Chủ tịch FiinGroup và FiinRatings, chỉ ra việc chưa được nâng hạng tín nhiệm quốc gia khiến doanh nghiệp Việt phải chịu chi phí vốn cao hơn khu vực. Ông nêu ví dụ cùng ngành hàng tiêu dùng, một doanh nghiệp Indonesia huy động đô la Mỹ kỳ hạn năm năm lãi suất chỉ 5,5%/năm, trong khi doanh nghiệp Việt phải trả từ 7% trở lên. Để cải thiện, Việt Nam cần tăng sức mạnh thể chế, nâng cao dự trữ ngoại hối và hệ số an toàn vốn ngân hàng.
Sự phụ thuộc quá lớn của nền kinh tế vào hệ thống ngân hàng thương mại đã dẫn đến việc hình thành một cấu trúc nợ “kỳ quặc”, với kỳ hạn tương đối ngắn, theo ông Lê Hồng Khang. Số liệu từ FiinRatings cho thấy hơn 45% nợ của 50 doanh nghiệp lớn nhất Việt Nam là nợ ngắn hạn, trong khi ở Thái Lan chỉ là 12%. Nghĩa là mỗi năm, các doanh nghiệp này phải tất bật xoay vòng nợ trong một môi trường lãi suất đầy biến động. Cấu trúc nợ ngắn hạn này cũng tạo ra sự bất định và rủi ro tái cấp vốn luôn thường trực trong nền kinh tế. “Bất kỳ sự kiện lớn nào có tác động bất lợi đều có thể gây ra ảnh hưởng dây chuyền và khiến thị trường rơi vào vòng xoáy khó khăn, với ví dụ điển hình là các doanh nghiệp bất động sản và năng lượng tái tạo trong giai đoạn 2022-2023”, ông Khang nhận xét. Khi chi phí vốn cao và kỳ hạn nợ ngắn, các doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc hoạch định chính sách kinh doanh trung và dài hạn.
Ông Đỗ Ngọc Quỳnh nói đùa rằng doanh nghiệp Việt cần học cách xây dựng “vị thế của một con nợ chuyên nghiệp”. Theo ông, “con nợ chuyên nghiệp” là doanh nghiệp minh bạch, luôn phải huy động vốn để phát triển, biết rõ mình đang ở đâu và liên tục hoàn thiện để nâng cao vị thế. Chỉ khi đó, họ mới cải thiện được khả năng tiếp cận thị trường vốn một cách hiệu quả nhất.
Con đường cải cách
Với bức tranh trên, cải cách là điều không thể né tránh. Theo ông Quỳnh, có ba trụ cột then chốt cho thị trường vốn. Thứ nhất, Việt Nam cần hoàn thiện pháp lý (Luật Chứng khoán 2024, Luật Doanh nghiệp 2025 và các nghị quyết về phát triển kinh tế tư nhân). Thứ hai là minh bạch thông tin. Một thị trường vốn chỉ có thể vận hành hiệu quả khi nhà đầu tư được đảm bảo về chuẩn mực minh bạch và có công cụ đo lường rủi ro đáng tin cậy. Trong đó, xếp hạng tín nhiệm giữ vai trò then chốt, bổ sung cho các kênh đã có như kiểm toán độc lập. Rõ ràng, chỉ có minh bạch mới tạo ra sự phát triển thực chất và chuyên nghiệp cho thị trường. Thứ ba, bên cạnh các sản phẩm truyền thống, Việt Nam cần đa dạng hóa các công cụ vốn với việc phát triển thêm quỹ đầu tư, quỹ bảo lãnh và các mô hình như quỹ bảo lãnh tín dụng đầu tư (CGIF) để tạo “tấm khiên tín nhiệm” cho doanh nghiệp, đặc biệt là khu vực tư nhân, khi tiếp cận thị trường vốn. Đây cũng là cách giúp giảm chi phí và mở rộng cơ hội cho nhà đầu tư trong bối cảnh thị trường biến động.
“Không chỉ thị trường cổ phiếu, Việt Nam cần được nâng hạng cả thị trường trái phiếu để thu hút vốn ngoại”, ông Dominic Scriven, Chủ tịch Dragon Capital, bày tỏ quan điểm. Dù sản phẩm trái phiếu doanh nghiệp bằng đô la Mỹ từng mang lại lợi suất bình quân 8,5%/năm - mức hấp dẫn - nhưng gần như không có nhà đầu tư quốc tế tham gia, bởi Việt Nam chưa đạt mức investment grade (xếp hạng đầu tư).
Từ phía cơ quan quản lý nhà nước, ông Bùi Hoàng Hải cho biết Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đã xác định phát triển thị trường vốn nợ cân bằng với thị trường vốn cổ phần là một định hướng trọng tâm trong chiến lược phát triển thị trường vốn. Thị trường vốn nợ còn nhiều dư địa để cải cách. Thời gian qua, nhiều biện pháp cải cách đã được triển khai như khuyến khích sự ra đời của các tổ chức xếp hạng tín nhiệm, xây dựng cơ sở pháp lý cho tổ chức bảo lãnh thanh toán trái phiếu, phát triển ngành quỹ và đa dạng hóa sản phẩm như trái phiếu hạ tầng, trái phiếu xanh, quỹ chỉ số, quỹ bất động sản, quỹ thị trường tiền tệ... Bên cạnh đó, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cũng kiến nghị sửa đổi pháp luật về bảo hiểm và ngân hàng để mở rộng hạn mức đầu tư vào trái phiếu xếp hạng cao, đồng thời phối hợp với Ngân hàng Nhà nước rút ngắn thủ tục mở tài khoản cho nhà đầu tư nước ngoài từ vài tháng xuống chỉ còn khoảng hai tuần, cũng như nghiên cứu triển khai các công cụ phòng ngừa rủi ro cho dòng vốn ngoại.
Theo ông Hải, những cải cách này thể hiện rõ quyết tâm của cơ quan quản lý trong việc khơi thông dư địa phát triển của thị trường vốn nợ, biến nó thành một trụ cột quan trọng đáp ứng nhu cầu vốn khổng lồ cho tăng trưởng kinh tế trong giai đoạn mới.
