(KTSG) – Bộ Tài chính đang dự thảo thông tư về sàn giao dịch dành cho trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) phát hành riêng lẻ.
Theo đó, thông qua việc thành lập một sàn tập trung để giao dịch TPDN riêng lẻ, nhà quản lý nhằm giúp thị trường TPDN tăng mức độ thanh khoản, minh bạch và giảm thiểu rủi ro cho các nhà đầu tư hơn.
Quy định này là mới hoàn toàn so với hiện nay, không chỉ ở Việt Nam mà còn với thế giới. Nhưng điều đáng nói là, vì những lý do như nói dưới đây, việc đưa TPDN lên sàn giao dịch như của Việt Nam sẽ nhiều khả năng trở nên bất khả thi.
Trên thế giới, nhìn chung, TPDN nói chung được mua bán, trao đổi trên thị trường OTC (thị trường phi tập trung, chủ yếu thông qua các nhà môi giới trái phiếu, gồm các ngân hàng đầu tư, quỹ phòng hộ và cả các trader chăm giao dịch) thay vì được niêm yết để trao đổi trên sàn giao dịch tập trung. Hơn nữa, rất nhiều trong số các giao dịch liên quan đến TPDN được mua bán trên sàn giao dịch lại được thực hiện qua các thị trường OTC(1).
Có một số lý do giải thích tại sao TPDN chủ yếu được giao dịch, trao đổi qua thị trường OTC chứ không phải trên sàn giao dịch (do nhà nước tổ chức). Thứ nhất, thường thì số lượng (loại) TPDN sẽ nhiều hơn rất nhiều so với cổ phiếu doanh nghiệp(2). Ví dụ, hãng GE chỉ có một cổ phiếu nhưng có đến cả ngàn trái phiếu do GE phát hành với lợi suất, kỳ hạn và thậm chí cả đồng tiền phát hành khác nhau. Ở Mỹ, ước tính có khoảng 5.000 loại cổ phiếu được giao dịch trên các sàn tập trung, nhưng lại có đến hàng trăm ngàn TPDN – một con số quá lớn để có thể đưa lên các sàn giao dịch.
Thay vào đó, hãy khuyến khích và tạo điều kiện cho sự ra đời của các sàn/nền tảng giao dịch điện tử tư nhân để cải thiện phần nào tính minh bạch và khả năng thanh khoản cho các TPDN ở Việt Nam.
Ở Việt Nam, tình hình cũng (sẽ) không khác biệt nhiều. Trên cả hai sàn chứng khoán hiện nay có 742 doanh nghiệp niêm yết và đăng ký giao dịch cổ phiếu. Vậy mà đã có thời gian kéo dài nhiều tháng để xảy ra tình trạng ách tắc trên sàn HOSE.
Tuy tình hình hiện nay đã được cải thiện, nhưng việc đưa toàn bộ TPDN, dù là phát hành riêng lẻ, của từng đó doanh nghiệp niêm yết (và sẽ nhiều hơn nữa trong tương lai) với đủ loại kỳ hạn, lợi suất, đồng tiền phát hành và có điều khoản mua lại hay không… chắc chắn sẽ gây “ngộp thở” cho bất cứ sàn giao dịch nào ở Việt Nam, vượt quá khả năng điều hành, theo dõi, giám sát, xử lý… của cơ quan quản lý, như được quy định chi tiết trong dự thảo hiện tại với nhiều đầu công việc cụ thể đối với từng loại TPDN của từng doanh nghiệp.
Nói cách khác, tính đa dạng về loại và nhiều về số lượng làm cho việc quản lý tập trung giao dịch TPDN ở Việt Nam khó thành hiện thực, khó thoát khỏi xu hướng chung trên thế giới.
Lý do thứ hai để TPDN được giao dịch chủ yếu trên thị trường OTC là tần suất giao dịch. Giao dịch TPDN thường có tần suất nhỏ hơn nhiều so với cổ phiếu. Thường thì doanh số và tần suất giao dịch TPDN sẽ tăng cao trong một vài ngày sau khi được phát hành rồi sau đó sẽ sụt giảm mạnh.
Có những TPDN không được giao dịch trong nhiều tháng, thậm chí hàng năm liền vì không có nhu cầu mua bán phát sinh (một phần bởi thiếu tính hấp dẫn do bị xếp hạng tín dụng thấp, hay có tính phức tạp cao…). Tình trạng giao dịch thất thường, giật cục này cũng làm khó cho việc duy trì và điều hành sàn giao dịch dành cho TPDN.
Như vậy, có thể thấy thị trường TPDN là một thị trường bán lẻ khá khác biệt với thị trường chứng khoán, và phụ thuộc chủ yếu vào các nhà đầu tư tổ chức (institutional investor). Nhà đầu tư nhỏ lẻ (retail investor) vẫn có sự hiện diện trên thị trường bán lẻ TPDN nhưng số lượng chắc chắn không có nhiều.
Minh chứng là chỉ có 1,4% hộ gia đình Mỹ nắm giữ trực tiếp trái phiếu các loại. Số liệu này cho thấy các nhà đầu tư tổ chức mới là người nắm giữ đại bộ phận trái phiếu các loại, gồm cả trái phiếu chính phủ và TPDN.
Dẫu vậy, thị trường trái phiếu nói chung và TPDN nói riêng đang từng bước chuyển mình nhờ điện tử hóa các giao dịch, tương tự như xu hướng xảy ra với chứng khoán. Nhiều trader trái phiếu đã cố gắng chuyển các giao dịch trên thị trường thứ cấp sang các nền tảng giao dịch và sàn giao dịch điện tử để cải thiện thanh khoản.
Các nền tảng điện tử này thường là nền tảng độc quyền (tư nhân) cho phép các nhà đầu tư thấy được giá chào mua-bán trái phiếu mà giới broker/dealer (môi giới/người giao dịch) đang nắm giữ. Phổ biến nhất trong số này là nền tảng đa môi giới, cho phép nhà đầu tư cùng lúc tiếp cận được các lời mời chào mua/bán của nhiều nhà môi giới, người giao dịch và những thành viên thị trường khác như các nhà đầu tư tổ chức. MarketAxess là một nền tảng như vậy (và xin nhấn mạnh là nó mang tính độc lập, thuộc sở hữu tư nhân), chiếm 13% tổng số các giao dịch của tất cả các loại TPDN ở Mỹ.
Nhưng nhìn chung, xu hướng đưa giao dịch trái phiếu lên nền tảng/sàn điện tử chỉ diễn ra từ từ, còn phần lớn trái phiếu nói chung vẫn đang và sẽ tiếp tục được thực hiện qua thị trường OTC, và do đó vẫn còn đó sự thiếu minh bạch và thanh khoản kém trên thị trường thứ cấp này nếu so sánh nó với thị trường/sàn chứng khoán.
Kết luận lại, do quy mô, tính chất, và đặc tính riêng của TPDN khác so với cổ phiếu nên tình trạng thiếu minh bạch và thanh khoản kém là điều tất yếu tồn tại trên thị trường TPDN. Mọi nỗ lực đưa thị trường TPDN vào vòng kiểm soát của Nhà nước như được thể hiện thông qua dự thảo thông tư bằng việc đưa các giao dịch TPDN lên sàn giao dịch (tập trung, của Nhà nước) sẽ là không hoặc có kết quả rất hạn chế. Thay vào đó, hãy khuyến khích và tạo điều kiện cho sự ra đời của các sàn/nền tảng giao dịch điện tử tư nhân để cải thiện phần nào tính minh bạch và khả năng thanh khoản cho các TPDN ở Việt Nam.
———-
(1) https://www.investopedia.com/ask/answers/09/bond-over-the-counter.asp#citation-4
(2) https://www.thirdway.org/report/the-bond-market-how-it-works-or-how-it-doesnt
